Jacques Delors
Gillian Tett, novinarka Financial Timesa, 2012.
Središnja banka vrlo je zanimljiva institucija, ako ni zbog čega drugoga, onda zato što upravlja nezamislivo, nadrealno gigantskim iznosima novca. Štoviše, ona prva stvara novac, taj čudesni čovjekov iznalazak koji sam po sebi ne vrijedi ama baš ništa, ali kojim se može kupiti sve. U redu, gotovo sve.
Središnja banka majka je svih banaka u određenom valutnom području. Zapravo, ona je daleko više od majke; za nju vrijede neka sasvim druga pravila, ona nije u ovom ekonomskom svemiru. Dok mama i kći hodaju po istoj zemlji i na obje djeluju isti zakoni fizike, banka mama ne hoda po ovoj zemlji. Sve kćeri i sinovi, svi su ostali u neprestanom, zbunjujućem raskoraku jer se uvijek nanovo moraju samodisciplinirati i ispravljati tako da ne primjenjuju standardne, sveprisutne ekonomske zakonitosti i na banke mame. Quod licet Iovi, non licet bovi – što je dopušteno bogu (Jupiteru), nije dopušteno volu – isticali su još stari Rimljani. Primjenjivo je i nakon dvije tisuće godina.
Ne samo da je primjenjivo, nego je ekspandirano iznad poimanja. Središnji su bankari sami sebi uzeli toliko prava i slobode, izdigli se na razinu Jupitera, i otuđili od ostatka ekonomije do te mjere da smatraju savršeno normalnim od svih ostalih zahtijevati podvrgavanje ekonomskim zakonitostima, ali ne i od sebe. Ipak, nije nemoguće da je sve to pusta tlapnja. Nije nemoguće da će račun za to kad-tad doći na naplatu. A koliki je račun, što uopće piše na njemu, na koga je izdan? Mora li se stvarno platiti ili će stvoriti novac za njega klikom miša, kao i inače?
Zadatci i funkcije središnje banke mnogobrojni su, no ako bi se morali srezati i svesti na najvažnije, ključna su dva: stabilnost cijena (odsutnost inflacije, ali i deflacije) i puna zaposlenost (odsutnost nezaposlenosti). Nažalost, ti su ciljevi mnogoput međusobno isključivi i nije ih moguće istodobno ostvariti. Poticanje gospodarskoga rasta odnosno zaposlenosti može dovesti do inflacije, pa će centrala u borbi protiv rasta cijena morati povećavati kamatne stope, a to onda s druge strane koči ekonomski napredak. Ne može i ovce i novce, pa makar stvarala novce.
Koliko god popis ciljeva, svrha, funkcija i zadataka središnje banke bio podugačak, i koliko god se ne slagali o rangiranju ciljeva (što je najvažnije, a što je manje bitno), nigdje ni na jednom ne stoji »profitabilnost« ili odsutnost gubitaka. Dobit uopće nije na radaru. A ako nije dobit, nije ni gubitak, jer je gubitak isto tako dobit, »samo« s negativnim predznakom. (Tako i OECD piše o »negativnoj dobiti« središnjih banaka.) Irelevantnost profitabilnosti središnjih banaka uredno deklaratorno stoji na njihovim mrežnim stranicama, ali problemčić je u tome što se pokazuje kako središnji bankari jedno govore, a drugo rade.
Navedeno potvrđuje svježe objavljen, poprilično intrigantan članak u renomiranom časopisu »Journal of Finance«, u kojem autori iscrpno dokumentiraju kako središnji bankari izbjegavaju iskazati gubitke kad god mogu i kako god mogu. Detaljno su istražena godišnja izvješća više od 150 središnjih banaka tijekom više od 20 godina, i jasno je da manipuliraju izvješćima kako bi završili s rezultatom nula ili nešto malo iznad ništice – sve da bi izbjegli negativan financijski rezultat. U istom su stilu za prošlu godinu Europska središnja banka (ESB) i njemački Bundesbank (najveća europska nacionalna središnja banka) iskazali financijski rezultat u iznosu od ravno nula. A zapravo su (smo) u gubitcima, i to tolikim da bi svaka druga institucija na njihovu mjestu završila u stečaju.
Hrvatska nadsredišnja banka, ESB, izvijestila je kako je 2022. godine ostvarila dobit od precizno nula eura. Kako baš točno nula? Što se događa?
Europska i ostale velike svjetske središnje banke kupovale su basnoslovne količine obveznica nakon globalne financijske krize 2008. i opet tijekom pandemije. Obveznice su poput kredita, i kad nitko nije htio kreditirati (svakako ne uz tad ekstraniske kamatne stope), središnje banke – i europska i američka i ostale – uskakale su i kreditirale. Kupnjom nezamislivo visokoga planinskoga lanca obveznica centrale su se našle u situaciji da u svojim knjigama imaju himalajsku količinu imovine koja donosi vrlo nizak prinos jer su ti »krediti« plasirani uz ekstraniske kamatnjake. Krajem 2022. godine imovina ESB-a iznosila je 700 milijardi eura, od čega se najveći dio odnosio na portfelj obveznica.
Kako je rečeno, obveznice su kupovane kad su kamate bile vrlo niske, a bile su niske jer su središnje banke pokušavale zagrijati ekonomiju niskim kamatama i otkupom obveznica. Naime, ako su kamate niske, krediti su jeftini, a ako su krediti jeftini, poduzeća će lakše financirati investicije, a investicije bi onda trebale potaknuti rast i zaposlenost. (Mnogi smatraju da su, zagrijavajući ekonomiju na taj način, središnje banke stvorile inflaciju, ali o tome u drugoj prilici.)
ESB, Bundesbank, švicarski SNB, američki FED, kao i ostale središnje banke, uobičajeno su proteklih desetljeća ostvarivali dobit. Što rade središnje banke s tim viškom prihoda nad rashodima, s dobiću? Jedan dio stavljale su sa strane, u fondove »za crne dane i za ne daj Bože«, a najveći su dio isplaćivale državi, odnosno prenosile u državni proračun. Tako su državni proračuni, odnosno građani i drugi proračunski korisnici, dobivali lijepe svote od središnjih banaka, a da toga vjerojatno nisu ni bili svjesni.
U međuvremenu su se stvari promijenile. Nastupila je inflacija i središnje su banke nužno morale početi povećavati cijenu novca. Od sredine 2022. godine ESB je podigao osnovnu kamatnu stopu za čak 800 posto (!), s negativnih 0,5 na 3,5 posto. Posljedično, cijene prethodno izdanih obveznica znatno su pale. Naime, jedna od temeljnih zakonitosti na financijskim tržištima glasi: cijene i prinosi inverzno su vezani, iliti jednostavnije: kad prinosi rastu, cijene padaju (i obratno). To je zato što nakon rasta kamatnih stopa, tj. nakon rasta prinosa, stare obveznice koje su bile izdane uz nizak prinos postaju neatraktivne. Zašto bi ih netko držao kad sad može dobiti više, veći prinos, veću kamatu? Budući da su neatraktivne, cijena im pada.
Dakle, povećavši kamatne stope, kao po zakonu spojenih posuda, vrijednost portfelja obveznica u vlasništvu središnjih banaka znatno je pala. K tomu, njihov prihod od kamata također je pao jer kad dižu kamatne stope, dižu ih i sebi budući da i one same moraju plaćati tu novu višu kamatu. Tako središnje banke postadoše veliki gubitaši. No načini knjiženja tih gubitaka i kreativno računovodstvo omogućuju skrivanje negativnih financijskih rezultata. Riječ je o tzv. nerealiziranim gubitcima te o kreiranju računa za pohranjivanje gubitaka.
Što su nerealizirani gubitci? Ni ESB ni američki FED ne knjiže svu svoju imovinu odnosno svoje obveznice po tržišnoj (fer) vrijednosti. Razlika između niže tržišne (fer) i više knjigovodstvene vrijednosti je nerealizirani gubitak. Centrale vode obveznice po višoj, knjigovodstvenoj vrijednosti, a ne po onome što realno za njih mogu dobiti na tržištu. Prije negoli netko preuranjeno krikne: »Prijevara!« valja reći da takvo knjiženje može imati smisla, bar za središnje banke. Ako je investitor jučer kupio vrijednosnicu po cijeni od 100 eura i upisao ju u svoje knjige po vrijednosti od 100 eura, a cijena joj danas padne na 90, investitor ima nerealizirani gubitak. Nerealiziran je jer on nije danas prodao vrijednosnicu po 90 – samo ako ju proda, taj će se gubitak realizirati. No ako ju ne proda, nego zadrži, sutra joj se cijena može vratiti na 100 ili otići na 110. U svakom slučaju, ako se papiri knjiže po tržišnim cijenama i ako su pritom oscilacije cijena snažne, to može žestoko utjecati na iskazani financijski rezultat, a da pritom investitor ne radi ama baš ništa, nego samo drži kupljenu vrijednosnicu.
Obična dionička društva kao i mnoge druge privatne tvrtke moraju primjenjivati općeprihvaćena računovodstvena načela. Prema tim načelima vrijednosni se papiri (u pravilu) iskazuju po fer vrijednosti. Fer vrijednost je cijena koja se može dobiti na tržištu, a promjene u tržišnoj cijeni vrijednosnice priznaju se kao prihod ili rashod i utječu na iskazanu dobit. Ali središnje banke ne primjenjuju tu metodu jer bi im to stvorilo snažne oscilacije prihoda. K tomu one obveznice drže do dospijeća, a ne radi preprodaje ili trgovanja, a na kraju, po dospijeću, obveznice će se ionako iskupiti po nominali (nominalna je vrijednost standardna i iznosi sto). Stoga si središnje banke uzimaju za pravo ne iskazivati sav svoj portfelj po fer vrijednosti.
U bilješkama uz svoju bilancu ESB uredno navodi da je fer vrijednost njezinih vrijednosnih papira 398 milijardi eura, ali se oni knjiže u iznosu od 457 milijardi, što znači da ESB ima nerealizirane gubitke od 59 milijardi eura. A njemački Bundesbank ima više nego dvostruko veći nerealizirani gubitak od toga koji iznosi čak 139 milijardi eura! Kad bi ti gubitci bili iskazani po fer vrijednosti, bili bi insolventni i završili bi u stečaju jer im gubitak daleko premašuje kapital. I američki FED također ima akumulirane nerealizirane gubitke koji znatno premašuju njegov kapital, pa bi i on završio u stečaju kad bi za središnje banke vrijedila ista ekonomska pravila kao i za sve ostale. Jer za sve ostale vrijedi regula: kad gubitci nadmašuju kapital, tvrtka ide u stečaj. No za središnje banke iznos kapitala nije bit i one mogu biti »tanke« s kapitalom. To je zato što one nemaju obične štediše – građane i poduzeća, kao što ih imaju obične banke. (Zapravo, obične su banke »štediše« kod središnje.) Središnja se banka uvijek može suočiti s navalom svojih neobičnih »štediša« jer može stvoriti novac za njih. Budući da ne može doći do situacije da središnja banka nema novca da pokrije svoje troškove, nema potrebe za visokom kapitalizacijom. Obične banke nužno moraju držati rezerve koje su stvorile središnje banke, a potonje uvijek mogu povećati rezerve kako bi platile svoje račune.
A ako ovo dosad nije bilo dovoljno zbunjujuće… Neke gubitke ESB ipak iskazuje i nisu svi skriveni. ESB ima tzv. »vlastita sredstva« – to je imovina u koju ESB ulaže kako bi osigurao prihode za financiranje operativnih troškova. Gubitci na vlastitim sredstvima nisu toliko veliki kao nerealizirani, ali svejedno iznose vrtoglavih 1,84 milijarde eura. Oni su uredno prikazani unutar računa dobiti i gubitka. Pa ipak, na kraju balade, unatoč gubitcima na vlastitim sredstvima, kao i unatoč nerealiziranim gubitcima – ESB ne iskazuje gubitak, ali ni dobit; financijski rezultat je ravno nula eura. Kako sad to?
Budući da ESB ne želi iskazati gubitak (iako PR-ovski tvrdi da mu je sasvim svejedno ostvarivao gubitak ili ne ostvarivao), za pokriće neto gubitka od 1,63 milijarde eura (onih 1,84 umanjeno za prihode od kamata i druge prihode) zagrabili su iz »fonda za crne dane«, odnosno iz rezervacija za financijske rizike. U prošla, dobra vremena ESB je mudro izdvajao novac sa strane za »ne daj Bože«, a sad je nastupilo vrijeme da se zahvati u te rezervacije. Tako su pokriveni prošlogodišnji gubitci, a financijski je rezultat iskazan kao ni plus ni minus (0). Realno, Europska središnja banka prošle je godine ostvarila gubitak od 1,63 milijarde eura, ali ga je pokrila iz »ušteđevine«. Isto je učinio i Bundesbank. Iskoristili su rezervacije da bi iskazali okruglu nulu kao financijski rezultat prethodne godine.
Što ako se nanižu minusi, koliko dugo ESB može krpati gubitke posezanjem u rezervacije? Nakon povlačenja 1,63 milijarde eura na računu rezervacija ostalo je još 6,57 milijardi; to znači još tri ili četiri ovako loše godine i nema više. A što će se dogoditi kad se ušteđevina potroši? Praksa američke središnje banke daje odgovor na to pitanje, i sad se dolazi do računa za pohranjivanje gubitaka.
FED je za krpanje rupa stvorio novu stavku na strani aktive bilance pod nazivom »odgođena imovina – prijenos u proračun«. Vlastiti gubitak postade vlastita imovina – ingeniozno! Jasno, takve ekshibicije nikomu drugomu u ekonomskom svemiru nisu dopuštene. Riječ je o računu za pohranjivanje gubitaka, odnosno o stavci na kojoj se knjiže minusi. Već je rečeno da su središnje banke uobičajeno ostvarivale dobit koju su prenosile u državni proračun. Sad kad nema dobiti, nema ni prijenosa. Imajući u vidu prognoze da će gubitci središnjih banaka potrajati i da nikako nisu jednogodišnja iznimka, stvoren je novi račun na kojem će se knjižiti. Inače se plus šalje u državni proračun, a sad se umjesto toga minus šalje na poziciju imovine (!) koja raste s iznosom gubitka. Sav se gubitak istovara na jednu hrpu iznad koje piše »odgođena imovina«. Jednom kad opet nekad u budućnosti središnja banka počne stvarati dobit, s tom dobiću prvo će se umanjivati stavka »odgođene imovine«. A kad se akumulira dovoljno dobiti tako da se »odgođena imovina« svede na nulu, središnja banka može opet prenositi novac u državni proračun. Istu doskočicu najavio je i ESB bude li potrebe, odnosno potroši li se »ušteđevina«.
Važno je primijetiti da parkiranjem na novostvorenu stavku bilance gubitci čarobno ne nestaju. Kad središnja banka ostvari gubitak, državni proračun biva zakinut za iznos koji je inače dobivao od središnje banke i ministarstvo financija taj novac mora namaknuti negdje drugdje: povećanjem poreznih prihoda ili rezanjem troškova (smanjenjem rashoda). Tijekom posljednjih desetak godina FED je punio od 1 do 3,5 posto ukupnih federalnih prihoda SAD-a, a to nikako nisu male brojke. Iako ih ne vode u stečaj, gubitci središnjih banaka osjetit će se na tanjim državnim proračunima.
Vrati li se film, cijela ova zavrzlama započeta je eksperimentalnim, prethodno neviđenim programom kvantitativnoga popuštanja (tzv. QE, slobodnije rečeno »upumpavanje novca u sustav«), a to se radilo kako bi se poduprla ekonomija, barem tako tvrde središnji bankari. S druge strane većina neovisnih ekonomista tvrdi da QE nije imao željene učinke na zapošljavanje i ekonomsku aktivnost. Igrarijama na financijskim tržištima bogati su postali još bogatiji, ekonomske su nejednakosti porasle i stvoren je teren za jeftinopopulističke politikante. Toga su itekako svjesni u središnjim bankama i takvih se najviše boje. Upravo zbog političara koji veze s vezom nemaju kad je riječ o monetarnoj politici i makroekonomiji, ali bi im se oči zakrvavile kad bi vidjeli minus na računu središnje banke, upravo zbog njih bankari i skrivaju gubitke. Hoteći očuvati neovisnost poslovanja i dugoročne strategije od dnevnopolitičkih prepucavanja i prolaznih cirkusa, radije će kreativnim računovodstvom pokrpati rupe nego objašnjavati gubitke onima koji, i kad bi mogli, ne žele razumjeti kako su gubitci nastali. U toj logici problem je »samo« što sami sebe na taj način stavljaju iznad političara koji, kakvi god da jesu, ipak imaju demokratski legitimitet i narod ih je izabrao, a bankare narod ne bira.
